浙商證券（601878）發(fā)布研究報告稱，2023年上半年豬價低迷，上市公司普遍虧損，但成本差異較大造成個體間頭均虧損分化明顯。養(yǎng)殖寒冬，上市豬企紛紛減少資本開支，放緩擴張速度，增效降本成為行業(yè)共識。展望下半年，生豬價格中樞或高于上半年，預計板塊虧損幅度將明顯收窄。目前周期仍處左側(cè)，上市公司頭均市值均處于歷史較低分位數(shù)，建議把握板塊低估值機會，后續(xù)若豬價低于預期導致持續(xù)虧損，母豬產(chǎn)能有望再度加速出清，催化股價上漲。
浙商證券主要觀點如下：
業(yè)績：2023H1豬價低迷，上市豬企普遍虧損
2023年上半年生豬市場供大于求，生豬價格低位運行，上市豬企普遍虧損。選擇板塊13家上市公司作為代表企業(yè)，2023上半年13家豬企實現(xiàn)營收1589.13億元，同比增長20.87%，實現(xiàn)歸母凈利潤-135.70億元，同比下降13.89%。
二季度上市豬企虧損幅度環(huán)比略有擴大，13家豬企23Q2實現(xiàn)營收831.62億元，環(huán)比增長9.78%，同比增長13.32%;實現(xiàn)歸母凈利潤-71.87億元，環(huán)比下降12.60%，同比下降1001.58%。
出欄保持增長，成本分化明顯。
(1)生豬出欄量保持增長，個體間增速分化明顯。
上半年13家上市豬企生豬合計出欄5899.92萬頭，同比增長16.5%，整體延續(xù)增長趨勢。但個體間增速分化明顯，其中華統(tǒng)股份（002840）、新五豐（600975）、唐人神（002567）出欄增速處于行業(yè)前列，上半年生豬出欄量較去年同期分別增長137.2%、94.2%、92.3%;其次巨星農(nóng)牧（603477）、神農(nóng)集團（605296）、東瑞股份（001201）出欄量同比增幅均超過50%;牧原股份（002714）2023年上半年出欄量較去年同期略有下降，金新農(nóng)（002548）出欄量較去年同期下降-18.7%。
(2)成本：成本逐步改善，但方差仍大。
優(yōu)秀的成本管控是企業(yè)穿越寒冬的核心競爭力，但成本改善非一日之功。2023年上半年玉米、豆粕等主要飼料原材料價格有所下降，行業(yè)飼料成本壓力得到適當緩解；另一方面，過去一年多上市公司在生產(chǎn)、管理方面的投入初現(xiàn)成效，通過前期對種群結(jié)構(gòu)的更新優(yōu)化、豬群的健康管理、疫病凈化等措施提高養(yǎng)殖成績，今年上半年以來，上市豬企母豬生產(chǎn)效率(PSY)得以提升、養(yǎng)殖存活率和料肉比不斷改善、豬只死淘費用有所降低，最終體現(xiàn)為養(yǎng)殖成本下降，尤其進入二季度后，豬病的影響減弱，生產(chǎn)節(jié)奏逐漸平穩(wěn)，上市公司養(yǎng)殖成本改善明顯。
但從上市豬企的半年報來看，個體間的養(yǎng)殖成本仍然存在較大差距，造成商品豬肥頭均盈利分化明顯。根據(jù)牧原股份公布的銷售月報和完全成本數(shù)據(jù)，我們測算其二季度商品豬頭均虧損僅在100元左右，體現(xiàn)了其領先行業(yè)的低成本優(yōu)勢。
資金狀況：現(xiàn)金流仍較緊張、債務壓力持續(xù)上升。
歷經(jīng)連續(xù)2個季度的虧損，上市豬企現(xiàn)金流仍顯緊張。截至23年6月末，主要上市豬企合計經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額28.90億元，相較于今年一季度末轉(zhuǎn)負為正；但牧原股份、大北農(nóng)（002385）、巨星農(nóng)牧、新五豐、東瑞股份、神農(nóng)集團經(jīng)營現(xiàn)金流凈額仍為負值。6月末合計貨幣資金余額371.18億元，同比增長12.39%，環(huán)比下降15.15%。
行業(yè)債務壓力持續(xù)上升。截至2023年6月末，除天康生物（002100）和新五豐外，其余上市豬企資產(chǎn)負債率環(huán)比繼續(xù)上行，13家公司整體資產(chǎn)負債率62.22%，較22年同期下降3.14pcts，較22年底上升4.89pcts，較23年3月末上升2.59pcts；速動比率方面，2023年6月末僅有神農(nóng)集團速動比率超過1，13家公司整體速動比率0.36，較22年同期下降0.08，較22年底下降0.08，較23年3月末下降0.06。
母豬產(chǎn)能：能繁母豬存欄趨于穩(wěn)定，生產(chǎn)性生物資產(chǎn)環(huán)比微降。
經(jīng)過前幾年的快速擴張，2021 年底以來，多數(shù)上市豬企專注于提高種群質(zhì)量，通過更新、淘汰低效母豬，優(yōu)化種群結(jié)構(gòu)和體系，提高母豬整體生產(chǎn)效率，而不是一味的增加能繁母豬數(shù)量。2022 年年底以來，生豬養(yǎng)殖再次轉(zhuǎn)入虧損，企業(yè)資金壓力加大，疊加北方疫病擾動生產(chǎn)，上市豬企能繁母豬存欄量趨于穩(wěn)定，截至 2023 年 6 月末，上市公司的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)合計 186.10 億元，同比增加 9.89%，環(huán)比下降 0.39%，連續(xù) 2 個季度環(huán)比下降。
豬場建設：資本開支縮減，在建工程持續(xù)下降
2019 年以來受高豬價刺激，上市豬企紛紛加速擴張，大量資金投入到豬場建設中，資本開支規(guī)模不斷突破新高；部分豬企因短期產(chǎn)能利用率提升緩慢，導致固定資產(chǎn)折舊攤銷、人工費用等下降困難，養(yǎng)殖成本大幅上升。養(yǎng)殖寒冬，持續(xù)的大舉擴張只會加速現(xiàn)金流損耗、徒增債務壓力，增效降本、精細化管理才更有可能安全的熬過周期底部，從上市公司的半年報可以看出，23H1 行業(yè)擴張的步伐明顯放緩。截至 2023Q2 末，主要上市公司的在建工程合計 186.71 億元，同比下降 30.65%，環(huán)比下降 8.78%;固定資產(chǎn)合計 1963.50 億元，同比增長 8.3%，環(huán)比增長 1.0%。
2023H2 展望：虧損收窄，個體間盈利持續(xù)分化
三季度虧損幅度或環(huán)比收窄。7 月底受年初仔豬損失的影響，生豬供應出現(xiàn)小幅斷檔，標肥價差拉大，養(yǎng)殖戶壓欄增重、二次育肥的情緒有所升溫，豬源供應出現(xiàn)短期缺口，生豬價格快速上漲突破 17 元/公斤，8 月中旬之后延續(xù)震蕩行情；生豬養(yǎng)殖自繁自養(yǎng)戶在 8 月中旬實現(xiàn)短暫的扭虧為盈，外購仔豬育肥戶實現(xiàn)大幅減虧。整體來看，預計生豬養(yǎng)殖板塊三季度利潤或?qū)崿F(xiàn)明顯的環(huán)比改善，整體虧損幅度有望收窄，個別成本低的企業(yè)或?qū)崿F(xiàn)扭虧為盈。
四季度體重增長速度和豬肉消費是影響豬價走勢的關鍵變量。從仔豬出生到商品豬出欄需要 6 個月生長時間，今年 10-12 月可供出欄的生豬數(shù)量已由 4-6 月出生的仔豬決定，因此體重增長速度是影響未來豬肉供應的重要因素，根據(jù)涌益咨詢的數(shù)據(jù)顯示，截至 9 月 21 日，生豬出欄均重為 123 公斤，自 7 月末以來連續(xù)增長，這部分供應將在四季度釋放，加上凍品庫存在年底有一定出貨需求，預計四季度市場供應壓力不減。同時四季度天氣轉(zhuǎn)涼之后又將迎來豬肉消費旺季，從多年的屠宰企業(yè)屠宰量月度數(shù)據(jù)來看，四季度屠宰量環(huán)比增加明顯，因此我們判斷四季度生豬市場將呈現(xiàn)供需雙旺局面，豬價或延續(xù) 9 月份的震蕩行情，預計生豬養(yǎng)殖實現(xiàn)大幅盈利的空間較小。
行業(yè)增效降本的邊際難度或提升，個體間頭均盈利持續(xù)分化。具體體現(xiàn)在：(1)三季度以來飼料價格連續(xù)上漲，飼料成本或?qū)⑸仙?2)2023 年年初以來豬企的成本下降主要來源于生產(chǎn)指標改善，大型規(guī)模企業(yè)在近 2 年通過不斷優(yōu)化更替能繁母豬體系，提升整體 PSY 水平，豬苗成本得以降低，最終體現(xiàn)為商品豬出欄成本下降。但長時間保持較高水平的生產(chǎn)成績需要儲備充裕的后備母豬，對企業(yè)的資金情況有較高要求，我們認為若豬價漲幅不及預期，行業(yè)快淘快補母豬的節(jié)奏或有所放緩，短期生產(chǎn)指標邊際改善的難度可能提升，對應養(yǎng)殖成本下降的速度或減慢，成本低的養(yǎng)殖企業(yè)或?qū)⒈３诸I先行業(yè)的盈利能力。
投資建議：把握板塊低估值機會，靜待去產(chǎn)能催化行情。
目前周期仍處左側(cè)，上市公司頭均市值均處于歷史較低分位數(shù)，建議把握板塊低估值機會，后續(xù)若豬價低于預期導致持續(xù)虧損，母豬產(chǎn)能有望再度加速出清，催化股價上漲。推薦具備出欄彈性的新五豐(600975.SH)、天康生物(002100.SZ)，經(jīng)營穩(wěn)健的龍頭牧原股份(002714.SZ)、溫氏股份（300498）(300498.SZ)；同時重點關注具備出欄彈性和成本優(yōu)勢的巨星農(nóng)牧(603477.SH)、華統(tǒng)股份(002840.SZ)、唐人神(002567.SZ)。
風險提示：1)豬價大幅波動風險;2)疫病大規(guī)模爆發(fā);3)原材料價格大幅波動;4)第三方數(shù)據(jù)偏差風險。
*本文轉(zhuǎn)載自網(wǎng)絡，如有侵權(quán)，請聯(lián)系刪除，電話：0371-63357633*
