一，前兩次股權(quán)激勵(lì)回顧
牧原上市以來(lái)，其未來(lái)出欄量一直有很好的可預(yù)測(cè)性。根據(jù)當(dāng)年能繁母豬存欄基本可以預(yù)測(cè)出第二年的出欄量，而根據(jù)其當(dāng)年的固定資產(chǎn)建設(shè)情況，也可以大致估算出第三年的出欄量。
牧原之前的股權(quán)激勵(lì)以出欄量為解鎖考核指標(biāo)且考核目標(biāo)明顯低于可預(yù)估值，當(dāng)時(shí)的股東對(duì)此頗有不滿(mǎn)。但中國(guó)生豬養(yǎng)殖行業(yè)這么多的上市公司中，生豬出欄量能持續(xù)的具有可預(yù)測(cè)性的，這么多年來(lái)仍然只有牧原一家。一方面，牧原始終堅(jiān)持自繁自養(yǎng)，從不對(duì)外采購(gòu)仔豬，而外采仔豬這一操作不具有可預(yù)測(cè)性，而即使不考慮外采仔豬，也仍然沒(méi)有第二家企業(yè)的出欄具有持續(xù)的可預(yù)測(cè)性。這就體現(xiàn)出牧原生產(chǎn)管理的規(guī)范、嚴(yán)格以及對(duì)各類(lèi)疫病的有效防控。
事實(shí)上，非瘟疫情以來(lái)，對(duì)各家公司出欄量影響最大的就是疫病。牧原能夠在疫情期間基本完成出欄計(jì)劃，靠的就是對(duì)疫病的有效防控。而其他企業(yè)普遍遭受疫病的巨大影響也說(shuō)明了疫病防控并不簡(jiǎn)單。
因此，牧原非瘟疫情以來(lái)能夠持續(xù)完成出欄計(jì)劃，離不開(kāi)公司員工在疫病防控上做出的巨大努力?？己四繕?biāo)看似容易，實(shí)際上卻并不簡(jiǎn)單。
二，公司發(fā)展進(jìn)入新階段
目前，公司正處于經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)。生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)仍然是絕對(duì)的核心，但正處于降本提質(zhì)，從國(guó)內(nèi)領(lǐng)先到國(guó)際領(lǐng)先的關(guān)鍵時(shí)期；其他業(yè)務(wù)也正處在大力布局階段，以合成生物為代表的先進(jìn)原料持續(xù)投入研發(fā)，屠宰業(yè)務(wù)分割品小包裝成功打開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)入快速發(fā)展階段，海外發(fā)展正欲揚(yáng)帆，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)積極謀劃。而要順利實(shí)現(xiàn)這些規(guī)劃，需要公司持續(xù)的加強(qiáng)研發(fā)、優(yōu)化管理，背后的核心則是留住人才、激勵(lì)人才。此次持股計(jì)劃推出正當(dāng)時(shí)。
三，考核目標(biāo)
2022年-2024年?duì)I業(yè)收入分別為1379億元，1109億元和1248億元，三年平均值為1245.3億元。則2025-2027年目標(biāo)分別為1394.74、1432.1和1469.45億元。2025年上半年?duì)I業(yè)收入為764.6億元。
以2025年商品豬出欄規(guī)劃7200萬(wàn)頭下限作為出欄量保守預(yù)期，7800萬(wàn)上限作為樂(lè)觀預(yù)期。以生豬合約周五收盤(pán)價(jià)減0.2元/公斤作為牧原商品豬銷(xiāo)售的保守預(yù)期，保守預(yù)期加一元作為中性預(yù)期，加兩元作為樂(lè)觀預(yù)期，由于牧原商品豬包含淘汰母豬，我們按照育肥豬120公斤，淘汰母豬175公斤估算9月及之后月份商品豬均重123公斤。計(jì)算得出2025年下半年養(yǎng)殖業(yè)務(wù)收入保守、中性、樂(lè)觀預(yù)期下分別為599.37、679.55、765.64億元。
因?yàn)樯习肽隊(duì)I業(yè)收入與養(yǎng)殖業(yè)務(wù)收入基本持平，我們計(jì)算得出全年?duì)I收保守、中性、樂(lè)觀預(yù)期下分別為1363.97、1444.15、1530.24億元。可以看出除了悲觀預(yù)期下?tīng)I(yíng)收略低于今年考核目標(biāo)外，中性、樂(lè)觀預(yù)期下?tīng)I(yíng)收均高于今年考核預(yù)期，因此2025年解鎖問(wèn)題不大。
以個(gè)人在之前月報(bào)分析中對(duì)2026年出欄測(cè)算作為出欄量樂(lè)觀預(yù)期，以樂(lè)觀預(yù)期減300萬(wàn)頭作為中性預(yù)期，以中性預(yù)期減300萬(wàn)頭作為保守預(yù)期。
以周五期貨收盤(pán)價(jià)減0.2元/公斤作為1-7月均價(jià)的保守預(yù)期，以09、11、01合約的200周均價(jià)減2.2元/公斤違8-12月均價(jià)的保守預(yù)期，以保守預(yù)期加一元作為中性預(yù)期，以中性預(yù)期加一元作為樂(lè)觀預(yù)期。測(cè)算2026年養(yǎng)殖業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為1336.4億元、1484.2億元和1639.4億元。中性預(yù)期略高于2026年考核目標(biāo)。如果明年產(chǎn)能調(diào)控不放松，則2027年出欄量與2026年基本一致，如果豬價(jià)也許2026年大致相當(dāng)，則2027年大致需要達(dá)到樂(lè)觀以上預(yù)期才能實(shí)現(xiàn)解鎖條件。
當(dāng)然，解鎖條件中還有累積營(yíng)收一項(xiàng)。但是基于生豬的周期性，今年下半年至2027年這兩年半中，豬價(jià)不可能同時(shí)達(dá)到樂(lè)觀預(yù)期，同時(shí)達(dá)到中性預(yù)期都有一定困難。因此對(duì)于本次持股計(jì)劃的激勵(lì)對(duì)象來(lái)說(shuō)，解鎖條件并不容易，不僅需要養(yǎng)殖業(yè)務(wù)部門(mén)的員工做好疫病防控，保證出欄，也需要其他業(yè)務(wù)部門(mén)的員工積極拓展業(yè)務(wù)，提高收入。
四，利潤(rùn)
我們換個(gè)角度，按照合計(jì)營(yíng)收，2025-2027年解鎖需要合計(jì)營(yíng)收4296.29億元，減去今年上半年的764.6億元營(yíng)收，則今年下半年至2027年需要實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3531.69億元。假設(shè)不考慮其他業(yè)務(wù)的營(yíng)收貢獻(xiàn)，全部由養(yǎng)殖業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)。種豬業(yè)務(wù)按照每月0.5億元營(yíng)收，30個(gè)月合計(jì)15億元；假設(shè)2027年仔豬收入與2026年持平，則兩年半仔豬合計(jì)收入99.61；則商品豬需要實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3432.08億元。假設(shè)2027年出欄與2026年一致。
在不考慮其他業(yè)務(wù)收入的情況下，僅以剛好滿(mǎn)足解鎖條件的最低累計(jì)營(yíng)收為限，未來(lái)兩年半的養(yǎng)殖利潤(rùn)將達(dá)到820億元以上。理論累計(jì)分紅將達(dá)到770億元以上。
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